ГМК Норильский Никель: Сокращение денежных потоков не должно отразиться на дивидендах.

В понедельник совет директоров Норильского Никеля одобрил бюджет на 2013 год. Утверждены капиталовложения на общую сумму 75,4 млрд. руб. ($2,5 млрд. по курсу 30 руб. за доллар). Компания прогнозирует, что производство цветных металлов на ее основных российских предприятиях, в целом, останется на уровне минувшего года (объем производства никеля составит 233 тыс. т против 234 тыс. т в 2012 году, меди - 359 тыс. т против 352 тыс. т). При этом прогнозируется не большое сокращение объемов производства металлов платиновой группы, что обусловлено изменением структуры руды.
Наше мнение. Утвержденный объем капиталовложений на $500 млн. превышает предельный уровень (установленный ранее на 2013 год), а также моделировавшийся ранее нами показатель, что является негативным фактором. Если исходить из того, что Норильский Никель сократит вложения в свои австралийские и африканские активы (такое предположение можно сделать, судя по прогнозируемому сокращению объемов производства на зарубежных предприятиях и планам продать или заморозить проект в Австралии), компания может инвестировать в российские активы до $2,35 млрд., в том числе до $2,0 млрд. - в ремонт и модернизацию. Столь значительные объемы в очередной раз подчеркивают обоснованность нашего мнения о недостаточности прошлых инвестиций в производственные активы Норильского Никеля и, соответственно, о том, что компании требуются значительные средства на увеличение добычи, модернизацию плавильных мощностей, инфраструктуры и улучшение ситуации с точки зрения воздействия на экологию.
Если заложить в нашу модель утвержденный вчера объем капиталовложений на 2013 год, то моделируемый на этот год показатель свободных денежных потоков
после выплаты процентов снизится с $1,9 млрд. (6%я доходность) до $1,4 млрд. (4%-я доходность). Ранее мы моделировали на 2014 и последующие годы ежегодные инвестиции в основной капитал на сумму $2,25 млрд. Теперь эта сумма, вероятно, возрастет, оказав давление на доходность свободных денежных потоков после выплаты процентов, которая, в результате, снизится до 4-5%.
Впрочем, сокращение денежных потоков, по нашему мнению, не должно отразиться на дивидендах в среднесрочной перспективе. Напомним, акционерное
соглашение с участием Интерроса, ОК РУСАЛ и Millhouse предусматривает, что по итогам 2012-2014 годов должны быть выплачены дивиденды на общую сумму
$9,0 млрд. ($2,0 млрд. за 2012 год, по $3,0 млрд. за 2013 и 2014 годы, а также $1,0 млрд. после продажи доли в Интер РАО ЕЭС). Таким образом, на одну ГДР
должно быть выплачено по $5,7, а суммарная дивидендная доходность должна составить 28,0%. Долгосрочная дивидендная политика компании (на 2015 и последующие годы) предполагает, что в виде дивидендов будет распределяться 50% EBITDA. Мы полагаем, что обнародованные целевые параметры дивидендных выплат являются показателями, которые показывают, какой инвестиционный доход хотели бы получить в Millhouse. Следовательно, если фактические денежные потоки будут недостаточны для выплаты дивидендов, соответствующий дефицит будет покрываться за счет заемных средств, что вполне возможно.