ОАО "Северсталь" — краткое обоснование кредитного рейтинга.

Рейтинговая служба Standard & Poors пересмотрела прогноз изменения рейтингов российского производителя стали ОАО "Северсталь" с "Позитивного" на "Стабильный". Пересмотр обусловлен резким ухудшением условий на мировом рынке стали в последние месяцы.
Одновременно Standard & Poor’s подтвердило долгосрочный кредитный рейтинг и рейтинг приоритетного необеспеченного долга компании на уровне "ВВ", а также рейтинг по российской шкале на уровне "ruAA". Вместе с тем рейтинг ожидаемого уровня возмещения долга после дефолта остался неизменным — на уровне "3", что отражает наши ожидания значительного (50-70%) возмещения долга в случае дефолта.
Пересмотр прогноза отражает наши ожидания гораздо более низких показателей рентабельности и денежного потока "Северстали" в 2009 г. вследствие существенного ухудшения условий на рынке стали. Снижение спроса в таких секторах, испытывающих потребности в стали, как автомобилестроение, а также в сервисных и дистрибьюторских центрах, привело к сокращению производства по всей отрасли. Поскольку степень и продолжительность спада в отрасли и его влияние на компанию неопределенны, мы полагаем, что потенциал повышения рейтинга уменьшился, и, следовательно, снизилась вероятность повышения рейтинга в ближайшие 12 месяцев.
"Северсталь" относится к числу производителей стали, сокращающих производство в ответ на ухудшение климата в отрасли. В октябре 2008 г. компания объявила о сокращении месячного объема производства на 25-30%. Сталелитейные компании ожидают, что это сокращение, предпринятое для снижения уровня запасов на рынке, будет носить временный характер. Standard & Poor’s, тем не менее, считает, что это сокращение будет продолжительным и, по всей видимости, продолжится в 2009 г.
Мы ожидаем, что компания сократит объемы производства в России и Европе в 2009 г. по сравнению с 2008 г., хотя приобретения активов в Северной Америке помогут компенсировать эти сокращения. Маржа и денежные потоки, по всей вероятности, снизятся.
Мы полагаем, что так же, как и конкуренты, "Северсталь" будет активно сокращать капитальные расходы и воздержится от дальнейших приобретений активов, финансируемых долгом, чтобы смягчить негативное влияние ухудшения ситуации на рынке. Тем не менее снизилась прозрачность и одновременно усилилась неопределенность относительно продаж компании и ее кредитного профиля в будущем.
Рейтинги отражают позицию "Северстали" как крупнейшего производителя стандартизованной продукции, работающего в цикличной капиталоемкой отрасли с высоким уровнем конкуренции, значительные планируемые капитальные расходы и страновые риски, присущие Российской Федерации (рейтинг по обязательствам в иностранной валюте: ВВВ+/Негативный/A-2; рейтинг по обязательствам в национальной валюте: А-/Негативный/А-2), где расположены основные активы, генерирующие денежные потоки. Положительное влияние на уровень рейтингов "Северстали" оказывают: лидерство компании на внутреннем рынке, особенно в сегменте плоского проката, высокий уровень вертикальной интеграции в производство сырья и повышение диверсификации бизнеса.
Ликвидность
"Северсталь" поддерживает достаточный уровень ликвидности. По состоянию на 30 июня 2008 г. группа имела 1,4 млрд долл. краткосрочного долга, который покрывался денежными средствами в размере 3,7 млрд долл. Кроме того, компания имела невыбранные средства в рамках подтвержденных кредитных линий на сумму около 1,2 млрд долл. Сделки по приобретению активов на сумму 2,3 млрд долл., которые не были закрыты по состоянию на 30 июня 2008 г., в частности по приобретению компании PBS Coals за 1 млрд долл., финансировались за счет среднесрочного долга в целях поддержания адекватного уровня ликвидности. В июле 2008 г. "Северсталь" выпустила пятилетние сертификаты участия в займе на сумму 1,25 млрд долл., в октябре 2008 г. подписала договор о новом предэкспортном финансировании на сумму 1,2 млрд долл. сроком на пять лет. Мы ожидаем, что во 2-м полугодии 2008 г. капитальные расходы "Северстали" останутся значительными, но в 2009 г. сократятся. Запас по финансовым ковенантам в настоящее время достаточный.
Анализ ожидаемого уровня возмещения долга после дефолта
Сертификатам участия в займе, выпущенным компанией Steel Capital S.A. для "Северстали", присвоен рейтинг "ВВ", соответствующий долгосрочному кредитному рейтингу "Северстали". Рейтинг ожидаемого уровня возмещения долга после дефолта — "3", что отражает наши ожидания значительного (50-70%) возмещения долга в случае дефолта.
Наш анализ основан на текущей структуре капитала, включающей недавно привлеченное амортизируемое предэкспортное финансирование на сумму 1,2 млрд долл. сроком на пять лет, долг в размере 2 млрд долл., которому присвоен рейтинг, и другой обеспеченный и необеспеченный долг в размере, эквивалентном 4,7 млрд долл., которому рейтинг не присваивается. Мы считаем предэкспортное финансирование приоритетным долгом, хотя признаем недостаточную определенность относительно возможности обращения взыскания на такое обеспечение в России.
Мы оценивали бизнес "Северстали" исходя из предположения о продолжении ее деятельности, а наша оценка стоимости компании в стрессовых условиях основана на наличии значительной базы активов.
Подробную информацию об анализе вероятности возмещения долга после дефолта см. в статье " ОАО "Северсталь" — рейтинг ожидаемого уровня возмещения долга после дефолта", опубликованной 30 июля 2008 г. в RatingsDirect — интернет-ресурсе Standard & Poors, в режиме реального времени предоставляющем информацию по кредитным рейтингам и аналитические исследования, в том числе по анализу рисков.
Прогноз
Прогноз "Стабильный" отражает наши ожидания относительно того, что "Северсталь" сократит объемы производства в России и Европе в 2009 г. по сравнению с 2008 г., хотя приобретения активов в Северной Америке помогут компенсировать эти сокращения. Он также отражает наше мнение о том, что маржа и денежные потоки снизятся вследствие резкого ухудшения рыночных условий в мировой сталелитейной отрасли в последние месяцы.
Мы ожидаем, что "Северсталь", как и аналогичные компании, будет активно сокращать капитальные расходы и воздержится от дальнейшего приобретения активов за счет долга. Степень и продолжительность спада на рынке стали и его влияния на "Северсталь" неясны, но мы ожидаем, что отношение операционного денежного потока до изменений в оборотном капитале к скорректированному долгу не снизится до уровня менее 20-25%.
Потенциал повышения рейтинга ограничен активной стратегией приобретений "Северстали" в этом году, работой в цикличной капиталоемкой отрасли, а также тем фактом, что основные активы компании расположены в России.
Если компания не отреагирует на ухудшение рыночных условий сокращением капитальных расходов и будущих приобретений, финансируемых долгом, рейтинги могут оказаться под давлением.
Рейтинг-лист ОАО "Северсталь"ДоС
Кредитный рейтинг ВВ/Стабильный/-- ВВ/Позитивный
Рейтинг по национальной шкалеruААruАА